中國化工收購瑞士先正達:如何跑贏了反壟斷審查

市場行情 發布日期:2017/8/1 9:53:00 分享  

2017年6月27日,中國化工宣布正式完成對瑞士先正達的收購。至此,這起耗資430億美元、耗時約一年半、延期多達6次的中國最大規模海外收購案才算塵埃落定。

延期的原因是這起交易需要在20個司法轄區進行反壟斷申報并接受相應執法機構的反壟斷審查,其中最重要的司法轄區為美國和歐盟。一般來說,進行審查的執法機構越多,全部審查完成所需要的時間就越長,企業所面對的反壟斷風險就越大,任何一個執法機構的否決往往都意味著整個交易的失敗。

2017年2月15日,這起交易陸續通過了13個國家的反壟斷審查。4月4日和5日,美國聯邦貿易委員會(FTC)和歐盟委員會幾乎同時審查通過。10日和12日,墨西哥和中國也分別審查通過。反壟斷審查至此基本結束,這起交易才能得以繼續進行下去。

實際上,反壟斷審查幾乎是最近兩年來多數中國企業海外收購所面臨的最大障礙。一是中國企業對各國反壟斷法條文不熟悉,二是反壟斷法的條文通常都很含糊,需要通過各種執法指南和案例來加以解讀,而這些指南和案例背后又有著經濟學和法學理論的支持。因此企業在進行申報并接受審查的過程中,不僅需要聘請專業律師,還需要經濟學家、法學家和其他專業人士的參與,而初次接觸反壟斷審查的中國企業往往對此一頭霧水。

那么,反壟斷執法機構進行執法的規則到底是什么?或者說,執法機構到底是如何執法的?面對著這樣的執法規則,企業又該如何應對?

兼并(包括合并、收購與合資,在歐盟和中國也被稱為“經營者集中”)導致競爭對手減少,市場競爭可能被弱化,因此兼并企業需要向反壟斷執法機構進行申報并接受審查。

歐盟和中國則按照參與交易企業的營業額來設定申報閾值。這樣的閾值安排差異是有其合理性的:美國的公司控制市場、公司治理機制和監管機制都比較完善,企業幾乎不可能虛報交易金額;而在歐盟和中國,大企業之間的交易金額有可能不能真實反映交易本身的規模。

兼并反壟斷執法的邏輯框架和步驟如下:

第一步,界定相關市場的邊界。

界定相關市場的邊界,包括產品市場邊界和地域市場邊界。對企業來說,市場邊界越大(即包含的產品或品牌越多、所銷售的地理范圍越大),兼并交易越不可能對市場競爭帶來損害。實際上,企業與執法機構之間就市場邊界如何界定的爭議是大多數判決爭議的重點所在。以歐盟為例,在多達幾十頁甚至數百頁的歐盟委員會判決書中,僅市場邊界界定一項所占的篇幅通常都在1/3到1/2之間。

第二步,評估反競爭效應。

界定市場邊界只是審查的起點,評估反競爭效應(即交易對市場競爭所帶來的負面影響)才是反壟斷審查的核心。在美國,評估反競爭效應以消費者福利的變化為衡量標準——如果兼并帶來價格提高、產品或服務質量降低、產品多樣性減少或新產品推出速度放慢,則執法機構認為交易將會帶來反競爭效應。歐盟曾經以市場競爭的結構是否被破壞作為兼并反競爭效應是否存在的衡量標準,但最近的兼并執法已經轉向以消費者福利的變化作為衡量標準。

在實際執法中,執法機構對反競爭效應的評估分兩步進行。第一步,執法機構會在所界定的每一個產品市場和地域市場中,計算每一家企業的市場份額和市場集中度,以及兼并所導致的市場集中度的變化。

達到閾值的交易也并不意味著一定會被否決,執法機構還需要進一步根據交易類型結合其他證據來證明具體的反競爭效應,這是評估反競爭效應的第二步。

第三步,考察抗衡因素。

即使兼并帶來反競爭效應,也可能存在其他因素可以抵消。

執法機構會搜集相關抗衡因素加以綜合考察,但這些證據更多時候是兼并企業需要自己提交的,證據越有力,越能夠抵消反競爭效應。美國執法機構會將反競爭效應和抗衡因素分開來分別考察。歐盟委員會則是同時考察反競爭效應和抗衡因素,一旦做出存在反競爭效應的結論時,就已經將抗衡因素考慮在內了,此時企業再提交抗衡因素的證據就已經為時過晚了。

第四步,談判救濟方案。

上述三步被稱為“實質性審查”,由反壟斷執法機構主導。如果反競爭效應顯著,并且抗衡因素不存在或無法有效抗衡時,企業就需要提交救濟方案與執法機構進行談判。對企業來說,就是將存在重疊但低價值的資產進行剝離。

上述四步是各國執法機構審查的基本邏輯。審查有三種可能的結果:

(1)如果執法機構認為不存在顯著的反競爭效應,或者存在足夠的抗衡因素可以有效抵消反競爭效應,則執法機構會通過或批準交易;

(2)如果救濟方案談判成功,執法機構會附條件通過交易;

(3)如果執法機構始終認為企業提交的救濟方案不足以解決兼并的反競爭效應,執法機構會作出否決或禁止的判決。

中國化工在此次反壟斷申報和審查中的表現也有可改進之處。從整個申報流程及審查的結果來看,在收購宣布之后,中國化工表現出對反壟斷申報和審查的不熟悉。是否組建了一個由律師、經濟學家和收購雙方高管所組成的團隊來統一進行全球反壟斷申報事宜不得而知,即使組建了這樣一個團隊,其在不同司法轄區間的申報協調以及反壟斷申報和其他申報之間的協調功能并未得到充分體現。例如,在美國的反壟斷申報遠遠晚于在歐盟的申報,直至2017年1月20日才提交申報材料,此時距交易宣布時間已經過去快一年,申報時間過晚導致中國化工于2016年8月22日獲得的美國外國投資委員會(CFIUS)的國家安全審查結果失效,不得不重新接受第二次國家安全審查。

在歐盟尚未開始審查之時,中國化工高調收購安道麥剩余40%股權的行為加大了反壟斷風險,時機選擇是否恰當值得商榷。負責反壟斷事務的現任歐盟競爭委員非常強勢。中國化工此舉之所以最終沒有引起歐盟委員會的反彈,可能得益于陶氏化學與杜邦的合并以及拜耳收購孟山都這兩起案子的存在。前面已經指出,這兩起案子的反競爭問題更加嚴重,但也還沒有嚴重到競爭會被徹底破壞的地步,因此不論是只否決中國化工對先正達的收購,還是三起案子全部否決,歐盟委員會都勢必會遭到來自經濟學界、法學界、政界和商界的強烈批評。可能正是因此,中國化工才能在這場博弈中獲得自己最滿意的結果。

中國化工值得稱道的是,在后期向美國FTC進行申報的同時,就提交了買家前置救濟方案,這為FTC順利通過反壟斷審查掃清了障礙。這可能得益于之前與歐盟委員會就實質性審查和救濟方案談判進行博弈所獲得的經驗。


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